年代商学院研究员 郑一佐
2018年1月，上海丽人丽妆化妆品股份有限公司（以下简称“丽人丽妆”）呈现在IPO被否名单中。2019年5月10日二度提交IPO请求后，时隔近1年，丽人丽妆仍未比及首发上会的音讯。
丽人丽妆首要从事化妆品电商零售事务和品牌营销运营服务，经过天猫和淘宝展开电商服务，是兰蔻、希思黎、雪花秀、兰芝等很多化妆品品牌在我国的电商代运营商。
材料显现，在丽人丽妆初次IPO请求中，发审委首要重视丽人丽妆的返利合规性、商业形式可继续性、对阿里系（指淘宝、天猫等出售途径）依靠过重等问题。两年后，丽人丽妆仍未脱节对阿里系的出售依靠，一起，“买断式零售商”形式、返利成为盈余首要途径等问题仍然杰出。
【企业档案】
成立于2010年5月的丽人丽妆，总部坐落上海市。自然人黄韬直接持有丽人丽妆37.22%的股权，并经过上海丽仁直接持有丽人丽妆0.13%股份，算计持有37.35%的股份，为丽人丽妆控股股东、实践操控人。
丽人丽妆的首要开展过程如图表1所示，到2019年6月30日，丽人丽妆与美宝莲、施华蔻、兰芝、雅漾、雪花秀、相宜本草、雪肌精等60多个品牌达到协作伙伴关系。
电商零售事务是丽人丽妆的中心主业，收入占运营收入的份额在九成以上。除上述电商零售事务外，丽人丽妆也供给品牌营销运营服务，客户最重要的包括化妆品品牌方，以及在天猫、淘宝等干流电子商务途径开设店肆的商家，但该事务出售收入占运营收入比重较小。
此次IPO丽人丽妆拟融资5.86亿元，其间，方案用于品牌推行与途径建造项目2.68亿元，数据中心建造及信息系统升级项目0.67亿元，归纳服务中心建造项目1.3亿元，剩下1.21亿元用于开展与科技储藏资金。
丽人丽妆IPO基本信息如图表2所示。
一、高度依靠返利
经年代商学院核算，2017年和2018年，丽人丽妆运营收入增速别离为69.67%和5.69%，同期净赢利增速别离为179.63%和11.53%。陈述期内，该公司运营收入与净赢利增幅并不匹配。莫非是丽人丽妆的盈余水平在大幅提高？
事实上，近几年，丽人丽妆的毛利率一向处于同行较低水平。如图表3所示，2016—2019年上半年，丽人丽妆归纳毛利率别离为35.32%、35.2%、36.63%和36.73%，而同期可比公司毛利率均值别离为43.95%、45.95%、44.56%和42.93%，高于丽人丽妆6—10个百分点。
从细分事务毛利率看，2016—2019年上半年，丽人丽妆电商零售事务的毛利率别离为34.72%、34.45%、36.14%和37.02%；品牌营销运营服务的毛利率别离为59.01%、59.66%、48.39%和43.36%。可见，丽人丽妆品牌营销运营服务的毛利率数年间已下滑15个百分点。
与具有相似事务的同行比较，2016—2018年，壹网壹创（300793.SZ）相关的品牌营销运营服务毛利率别离为58.44%、66.02%和64.29%；若羽臣别离为62.86%、62.38%和61.27%，均高于丽人丽妆。
对此，丽人丽妆称，因为受细分事务结构差异等要素影响，壹网壹创和若羽臣相关事务均以品牌运营服务为主，不包括存货本钱及营销推行投进本钱，故毛利率水平较高。
而针对2018年品牌营销运营服务毛利率的大幅下滑，丽人丽妆称，首要因为该公司新增了对部分品牌的营销服务，添加了相关人员投入及广告费开销，对应的毛利率较低。
也就是说，丽人丽妆的品牌营销运营服务事务因为本钱投入较高，在同行中并不占有优势。不过，丽人丽妆品牌营销运营服务事务在营收中占比较少，因而对归纳毛利率的影响并不显着，那么，丽人丽妆的电商零售事务是否如表面上那么平稳？其财报中一项数目较大的“返利金额”引起年代商学院的重视。
在零售职业，品牌方或总代理商为鼓励下流出售商，会选用返利方针给予出售商必定的返利支撑。招股书发表，丽人丽妆将预提的返利计入“其他应收款—品牌方返利”，并冲减当期存货金额。之后根据存货的出售状况，将已预提的返利结转计入各期本钱（冲减本钱）。也就是说，结转返利的金额越大，丽人丽妆的本钱就越低，其完成的赢利也就越高。
如图表4所示，2016—2019年上半年，丽人丽妆返利结算金额别离为15113.52万元、10263.93万元、24731.25万元和8508.78万元，返利结算占计提份额别离为101.95%、80.04%、117.77%和144.19%。可见，2018年丽人丽妆返利结算金额同比添加140.95%，结算金额较历年呈现大幅添加。2019年上半年，丽人丽妆返利结算占计提份额也高达144.19%，达历史最高水平。
对此，在丽人丽妆最新提交的首发请求文件反应定见中，发审委要求丽人丽妆阐明计提返利的根据、部分返利款长时间挂账的原因、剖析返利计提是否慎重、合理，阐明是不是真的存在陈述期内调理收购量从而调理赢利的景象等。
就2018年结算的返利金额显着高于2017年和2016年的结算金额等相关问题，年代商学院向丽人丽妆发函问询。丽人丽妆回复称，2018年以来，公司加大催收力度，导致返利结算金额占返利计提金额的份额逐年上升。
不过，返利这种运营形式较不稳定，不同的品牌方在不同的年度，给予下流出售商的返利力度是不一样的，若除掉返利带来的成绩奉献，丽人丽妆陈述期内的毛利率无疑将大幅下降。此类高度依靠返利的盈余形式是否可继续，也尚待调查。
二、“买断式”零售致存货高企
丽人丽妆首要以买断方法向品牌方及其国内总代理收购产品，然后在电子商务途径开设品牌官方旗舰店，以网络零售的方法把产品出售给终端顾客。买断方法是指受托方在取得代销产品后，无论是否可以卖出、是否获利，均与托付方无关。因而，此类“先囤货后出售”的出售形式简单导致存货高企。
招股书显现，2016—2019年上半年，丽人丽妆存货账面价值别离为38788.33万元、36540.37万元、57961.87万元和46660.28万元，同期存货贬价预备别离为1199.08万元、1155.14万元、2051.63万元和2730.96万元。可见，2018年，丽人丽妆存货金额和存货贬价预备别离较2017年添加58.62%和77.61%，存货贬价预备的增幅显着高于存货金额增幅。
从存货周转才能看，如图表5所示，2016—2019年上半年，丽人丽妆存货周转率别离为4.35次/年、5.71次/年、4.69次/年和1.92次/年，而同行可比公司均值别离为4.93次/年、6.06次/年、6.12次/年和2.54次/年。2018年和2019年上半年，丽人丽妆的存货周转速率均低于同行可比公司均值，存货周转才能有所下降。
丽人丽妆称，2018年底该公司存货金额较2017年底添加较大，首要因为公司为习惯事务开展需要，应对“双十一”“年货节”等重要促销活动，库存产品收购金额有所上升，导致陈述期末存货金额添加；2019年上半年，存货贬价预备较上年底进一步上升，根本原因系部分品牌上半年出售结构与备货结构存在误差，且公司对部分新拓宽的非化妆品类产品存货采纳更为慎重的预算方法。
由上述数据可知，2018年底，丽人丽妆存货贬价预备的增幅高出其存货金额增幅约19个百分点，而且2019年上半年，丽人丽妆存货的去化状况仍旧不容乐观。归纳来看，其电商零售事务选用的“买断式”零售形式并不利于对库存产品的快速去化。
针对存货周转率下降、存货规划较高级相关问题，年代商学院向丽人丽妆发函问询。丽人丽妆回复称，公司存货周转率、总财物周转率与同职业可比公司比较处于职业合理水平。公司将不断加强应收账款的回款力度，操控存货的规划，尽力提高公司的财物周转率。
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